方正证券-森马服饰-002563-聚焦心智品类打造，森马品牌变革焕新-250110

公司概况：本土休闲服饰及童装双龙头

公司已搭建自有品牌为主，合资、授权品牌为辅的品牌矩阵。公司生产外包，专注于品牌运营、设计研发、零售管理等。旗下森马品牌位居本土休闲装龙头地位。16-19年休闲服饰收入CAGR为5.3%，23年恢复至2019年63.7%，具备较大改善潜力。巴拉巴拉品牌占据童装市场份额第一。16-19年儿童服饰收入CAGR为36.3%，22年开始见底回升，经营表现更具韧性。公司股权结构稳定，实控人家族持股超70%。公司已发布股权激励计划，24-26年净利润目标门槛值为12/15/18亿元。

森马品牌：以“新森马”之名，全面变革升级

23年森马品牌重新定位于“舒服体验、品质生活”，为大众家庭提供高质价比、跨场景、舒适百搭的产品。产品端，价格亲民，兼具品质。聚焦凉感T、舒服裤、森柔棉等心智产品，强调功能价值，提升商品效率。设计简约经典、松弛有形，满足不同人群全品类、多元场景需求。渠道端，全面推广“新森马”店型，24H1开设超200家购物中心店，主要位于一线/强二线城市。营销端，集中资源推广心智产品，重视传递功能价值，积极主动跨界破圈，持续触达年轻群体。23年“马卡乐”品牌变身为“森马儿童”，为大众家庭3-10岁的学生群体提供舒适穿着体验。截至24H1已在核心市场开设240家店。

巴拉巴拉：儿童赛道优势显著，聚焦心智品类增长

童装是服装市场增长最快的赛道之一，巴拉巴拉在童装市场占据绝对优势。产品端，聚焦bala T、羽绒服、连衣裙等五大心智品类，加强与大型IP/设计师合作。另外，提升捕捉趋势性生意机会的能力，例如加快孵化户外运动产品线，抓住防晒品类的爆发性增长。渠道端，线下门店数量重回增长，加速升级终端形象，线上销售折扣提升，全域款产品占比增加。此外，积极构筑国际市场版图，加速东南亚布局，开拓非洲市场。24H1在越南成功开设7家门店，并入驻东南亚电商平台Shopee。

盈利预测和投资建议

预计24-26年公司营业收入为144.1亿/159.7亿/173.1亿元，同比增长5.5%/10.8%/8.4%，归母净利润为12.0亿/13.3亿/15.1亿元，同比增长7.3%/10.6%/13.4%。当前股价对应24-26年PE为16.3x/14.7x/13.0x。首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：终端消费需求增速放缓的风险；众多服饰品牌进军童装市场导致竞争加剧的风险；人口结构变化导致童装业务发展不确定的风险。

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